核心观点:

      1.事件

      11 月19 日,公司发布2020 年10 月快递服务主要经营指标快报,实现快递服务业务收入30.89 亿元,同比增长10.24%,完成业务量14.17 亿票,同比增长63.82%;快递服务单票收入2.18 元,同比下降32.72%。

      2.我们的分析与判断

      (一)10 月公司业务量增速超60%,营收增速继续保持10%以上,追求市占率领先仍是公司当前重要经营策略。

      受益于线上经济高景气度,10 月业务量增速上涨至64%。10 月,业务量14.17 亿票,同比+63.82%,高出行业20pct(行业增速43%);1-10 月,累计业务量110.59 亿票,同比+41.82%,高出行业12pct(行业增速29.6%)。电商系快递竞争激烈,单票价格继续下行。10 月,单票价格2.18 元,同比-32.72%;1-10 月,单票价格2.24 元,同比-30.91%。业务量高速增长,支撑营收增速逐步改善。10 月,营收30.89亿元,同比+10.24%;1-10 月,营收247.81 亿元,同比-2.02%。市占率保持在17.2%,位居第二。10 月,公司市占率17.22%;1-10 月市占率17.18%。

      我们认为,总体来看,2020 年1-10 月,公司持续实施“低价换量”

      的策略,确保市占率的相对领先优势,公司的件量增速达到40%高水平区间,领先行业平均值约12pct,符合预期。考虑到年底前旺季效应将继续,预计2020 全年公司件量增速有望继续12pct 的领先优势。

      在“以量为王”的竞争阶段,公司件量高增速带来了稳固的份额优势,截至目前,“通达系”阵营中,中通、韵达、圆通市占率领先,格局相对稳定。若1-2 年后市场或迎来出清,届时业务量回流头部快递公司,公司的业绩有望迎来回升。

      (二)价格竞争仍将持续,预计公司2020 毛利率在10%左右。2020年Q1-Q3,公司实现归母净利润10.2 亿元,较2019 年Q1-Q3(19.55亿元)同比-47.83%,实现扣除非经常损益(1.66 亿元)后的归母净利润8.54 亿元,较2019 年Q1-Q3(17.85 亿元)同比-52.14%。前三季度公司净利润降幅达-50%,主要原因是价格战影响。Q3 单季度,公司实现归母净利润3.39 亿元,较2019 年单季度(6.59 亿元)同比-48.56%,较Q2 单季度(3.47 亿元)环比-2.31%大体持平,Q3 公司盈利水平改善效果不明显。

      2020 前三季度毛利率为9.99%,继续承压下行。成本端来看,2020年Q1-Q3,公司实现营业总成本220.35 亿元,较2019 年Q1-Q3(218.4亿元)同比+0.89%。截至2020 年Q3,公司毛利率为9.99%,较2020上半年的(10.25%)-0.26pct。

      利润率来看,截至2020 年Q3,公司净利率为4.41%,较去年同期(7.94%)-3.53pct,ROE为7.29%,较去年同期(15.32%)-8.03pct。2020 年Q1-Q3,公司销售费用1.62 亿元、管理费用7.24 亿元、研发费用2.04 亿元、财务费用0.56 亿元,占比营业收入(230.87 亿元)分别为0.7%、3.14%、0.88%、0.24%,较2020 上半年(0.71%、3.15%、0.91%、0.16%)。

      我们认为,公司2020 年前三季度盈利能力继续受到价格激励竞争的影响,Q4 继续受到旺季效应支撑,但价格战仍将持续,预计2020 全年毛利率维持在10%的水平。如果未来1-2 年市场格局有所好转,公司毛利率有望逐步改善。我们假设2020-2022 年的公司毛利率分别为10%、10%、11.5%。

      (三)2020 前三季度资产负债率为50.48%,财务面整体仍位于安全区间。2020 年Q1-Q3,公司总资产为283.62 亿元,较2020 年初(224.97 亿元)+26.07%;负债为143.17 亿元,较年初(89.63 亿元)+59.73%;归属母公司的净资产为139.89 亿元,较年初(134.63 亿元)+3.91%。

      2020 年Q1-Q3,公司资产负债率为50.48%,较年初(39.84%)+10.64pct。公司资产负债率较前提升,但仍位于50%的安全水平。2020 年Q1-Q3,公司经营活动现金净流量为8.58 亿元,较2019 年Q1-Q3(25.97 亿元)同比-66.96%,同比降幅较2020 上半年的(-79.93%)收窄,下半年资金回流期现金流有所改善,符合此前预期。

      3.投资建议

      预测公司2020-2022 年营业收入分别为344.38 亿元、385.71 亿元、488.16 亿元,归母净利润分别为17.86 亿元、20.64 亿元、30.56 亿元,对应EPS 分别为0.62 元、0.71 元、1.05元,当前股价对应PE 为29.8x、25.8x、17.42x。我们认为,未来快递行业依旧保持高景气度,若1-2 年后市场逐步迎来出清的局面,届时业务量回流头部快递公司,公司的业绩有望迎来改善。维持“推荐”评级。

      4.风险提示

      快递需求不及预期产生的风险,快递价格战产生的风险,交通运输政策变化产生的风险。

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